2010年5月17日星期一

Abacus与赌博

我希望这个博客的读者们都能识破这种修辞术(rhetoric):当我们讨论A的时候,某人几乎不去分析A,却拿B来做类比。而当别人指出A和B在我们正讨论的问题上其实有所不同,不能简单类比时,他又谈起了同样不适合类比的C和D,来为A辩护……

比如普通的期货和高盛Abacus。两者都被归类于衍生产品名下,但二者的区别远远大过相同之处。生猪期货也好,原油期货也好,都以标准化的商品为标的。其价格基本上可以直接指导商品生产。即使非洲或中国某厂商生产的原油与北海布伦特原油和纽约轻质原油的品质有一定区别,两者的价格对它来说也有足够的参考意义。只要有一定的经验,了解了后两者的期价,它对未来自己面临的价格也能估摸个八九不离十。需求方亦然。这些商品相互是高度可替代的。这就是为什么这个世界没有太多种原油期货,市场即可有效地传达生产所需的信息。

而场外衍生品的问题在于它们的非标准化。很多产品(虽然并非全部)都像Abacus一样,是一锤子买卖。也就是说,有多少次交易,就有多少种合约。在定制化合约满天飞的时代里,厂商等市场参与者为了捕捉市场信号,应该观察哪一种或哪几种产品的价格呢?而这些产品如果没有活跃市场,或甚至没有后续交易,也就是说,根本没有市场,不存在价格变化,那它们的意义又何在?

即使选定了Abacus作为参考指标之一,事情也还没完。参考组合中有90只来源不同的RMBS。而每只RMBS背后的资产池里都有几百甚至几千份贷款。我们知道,资本是异质的,房地产同样也是。我们不好说北京和兰州的房子有什么替代性。如果你是,比如说,亚特兰大的建筑商,或者当地一位正考虑购房的居民,又或者是贷款公司,你觉得是该市的近期房价、经济前景、地块信息对你来说更有用,还是类似Abacus中的CDS价格?如果加州和亚利桑那州的房产贷款违约增多,导致CDS价格上升,而乔治亚州一切如常,那市场波动跟你的买卖有什么关系?这个“加总”问题很容易让人联想到主流宏观经济学,联想到哈耶克对一般均衡,对aggregate打头的那些词组的批判。我在此前的文章里提到“致命的自负”,不是没有原因的。

具体到高盛的案子,还有一点。股票和期货市场中新出现的多头或空头会立即对市场产生影响。这是好事,因为价格反映信息。至于他们是否是投机者,那不重要。但有人认为,在本案中,保尔森躲在高盛背后,竭力避免了对价格的影响,从而扭曲了市场,也就是说,阻碍了信息传播,降低了效率。当然,考虑到Abacus本来就反映不了什么信息,提高不了什么效率,这一点可以忽略。

所以,正如第一段的情形那样,继续举出铁矿石期货之类的例子来为Abacus辩护,意义不大。但如果论者后来突然说起了和A极其相似,而与B、C、D完全不同的E,那就另当别论,只能说明他还算聪明、诚实。像辉格这篇《生产分工与风险分工》,面儿上似乎是继续鼓吹Abacus的社会功用,实则在文中悄悄更换了立场,大谈足球彩票运作机理,无异于暗中承认Abacus也就是一场赌博。毕竟,要相信作为类比的足彩有促进各球队技战术水平提高的作用,还是很需要辩证法头脑的。赌博不需要这样的辩护,它有它自己的价值,就是让人在想靠撞大运发财的春梦里寻刺激找乐子。十亿美元灰飞烟灭也没什么。就像我说的,“它只是big boys之间的游戏,没什么外部性”。大家一笑泯恩仇,往后的生意还有的做。SEC纯粹是皇帝不急太监急。

2 条评论:

  1. “外在性”的涵义在看你和辉格看来是不同的,辉格认为高盛Abacus的主要价值在于增加市场流动性(辉格也论证了Abacus的价格发现机制,但是这个价格貌似跟Abacus下的打包资产真实价值没有什么具体联系,就想博主说的,这些异质资产的加总根本就没有什么总价格水平,有点像宏观经济学里的总价格水平,这两个价格水平都很难说有什么意义),但是在这篇文章更倾向于认为衍生品应当能够反映价格信息,如果不能反映价格信息,这个衍生品就没有什么外在性。
    其实我感觉辉格也是承认高盛Abacus本质上就是赌博,至于“赌博”带来的流动性在长期看来很难判断其风险,就像你在上一篇文章中提到的“谁也无法先验地说明,自愿交易的结果就比禁止它要好”,我更倾向于辉格的看法,对自愿交易的惩罚,特别是这种事后的惩罚,几乎一定会对市场流动性造成伤害,同样地,“谁也无法先验地说明,禁止类似的自愿交易比允许它要好”。

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  2. 增加了流动性,没错,但只是赌局的流动性,跟实体经济没什么关系。反映的价格信息也只是赌博的价格。
    我也反对SEC的起诉。只要不危害其他人,比如不影响中小投资者,或者没有导致那些银行的储户存款受威胁,随便它们怎么赌。

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